17 de junio de 2024

De elecciones europeas e inversiones financieras

Fondos de Inversión

Hasta ahora, la gran parte de lo que todos ustedes hayan podido leer sobre los resultados de las elecciones europeas del pasado fin de semana se habrá enfocado en temas puramente políticos, haciendo diferentes interpretaciones en clave nacional y poniendo encima de la mesa diferentes aspectos sociales y, como mucho, alguno económico puntual. Nosotros no vamos a hacer nada de eso. Dejamos juicios políticos al margen y expondremos varias conclusiones que pueden resultar de interés para el asesoramiento financiero o gestión de carteras.

Afrontamos el análisis del resultado electoral con el mismo enfoque que utilizamos para la gestión de carteras financieras: definimos una serie de escenarios posibles y asignamos una probabilidad a cada uno de ellos. Evitamos un número excesivo de escenarios, asumiendo que jamás se cubrirán todos los posibles y la simplicidad genera valor. Adicionalmente, huimos de la tentación de asignar probabilidades cercanas al 100% ni al 0%, lo que sería en gran medida estar dando por hecho que tenemos la bola de cristal. ¡Peligrosa hipótesis!

La fluctuación del precio de un activo, no solo se explica porque los diferentes agentes del mercado modifiquen su escenario central: que piensen que ha cambiado el contexto. En ocasiones, el simple hecho de estar modificando la probabilidad de ocurrencia otorgada a alguno de los escenarios más remotos, pero con consecuencias extremas asociadas, puede tener un gran impacto en el precio de los activos cotizados.

Pues bien, tras las elecciones europeas, el escenario central sigue siendo un equilibrio de fuerzas que termina en lentos avances, pero una clara continuidad del proyecto europeo. Lo que cambia es que algunos de los escenarios menos probables, pero con consecuencias más extremas, ganan enteros.

Comprendemos que el hecho de tener alguna fuerza antieuropeísta entre las dos más votadas en la mayor parte de los países europeos (España es excepción) pueda generar dudas sobre el devenir de la Unión. Sin embargo, después de un número suficiente de citas electorales y partidos populistas, ya sean de derecha o de izquierda, sabemos que ese tipo de discurso, como no puede ser de otra manera, se suaviza drásticamente cuando un partido llega al poder (en general, incluso si simplemente se acerca).

Escenarios.
Si Europa sobrevivió a Syriza en Grecia y la señora Meloni se ha alejado del antieuropeísmo, el escenario central es que ni Francia, ni Alemania, ni Bélgica, ni ningún otro país, serán muy diferentes. Sí, el Brexit ocurrió, pero los británicos ni tenían la financiación de la UE ni tenían el euro.

Debemos admitir en cualquier caso que se abre un escenario alternativo de mayor fracturación en Europa. Sería solo temporal, según nuestro escenario principal, pero la reacción del mercado de bonos no se ha hecho esperar. La prima de riesgo del Gobierno francés se ha disparado de los 45 a los 65 puntos básicos desde que se conoció la convocatoria de elecciones anticipadas en el país galo. Vuelven así los fantasmas de pasado y, con ellos, espero seamos capaces de aplicar las lecciones aprendidas durante ese pasado aún reciente. Si añadimos a eso lo que Europa ha avanzado en la mutualización de la deuda con la emisión de eurobonos y la robustez de sus instituciones, aun con el escenario central siendo el mismo, pero alguno de los escenarios extremos, son hoy algo más probables.

A nivel macro, las fuerzas estructurales de descarbonización y desglobalización de la economía, ambas inflacionistas hasta ahora, podrían verse modificadas en diferentes sentidos.

La primera emergencia de partidos políticos como Fratelli d’Italia, encabezado por Giorgia Meloni, o Rassemblement National, con Marine Le Pen al frente, tiene el potencial de desacelerar el proceso de descarbonización, que quizás sea un lujo que Europa debe acometer, pero no se pueda permitir tal y como estaba diseñado hasta ahora. Tampoco es descartable la posibilidad de una mayor inversión en defensa, lo que es mayor gasto público. Pueden cambiar las dinámicas de inflación.

Aterrizando todo lo anterior en una tesis de inversión, defendemos la renta fija flexible y la gestión activa frente a los fondos de vencimiento fijo o aquellos que hacen una gestión pasiva.

La buena noticia es que sigue habiendo mucho valor en renta fija. Los tipos de interés actuales son atractivos y su dirección es a la baja, a pesar de que las bajadas terminen siendo menores de lo que el consenso de analistas esperaba hace solo unos meses. La noticia menos buena es que, con unas dinámicas de inflación cambiantes, presión sobre las primas de riesgo soberanas, una volatilidad en niveles extremadamente altos, diferenciales de crédito muy estrechos y unos niveles de impagos aún bajos pero al alza, no todas las estrategias van a aprovechar la oportunidad. En esta fase del ciclo es cuando toma especial relevancia un gestor profesional que sea capaz de adaptarse a unos mercados cambiantes y saque rentabilidad de la mayor divergencia entre países, sectores, tipología de bonos y compañías.

Fondos como DCNA Alpha Bonds, Flossbach Von Storch Bond Opportunities o Paradigma Flexible Bonds, han sido capaces de aprovechar oportunidades de este tipo en el pasado y pensamos que son una excelente opción para volver a hacerlo en el contexto actual.